CO SIĘ STAŁO Z AKCJAMI NVIDII

Od korekty do wybicia

Żeby naprawdę odpowiedzieć na pytanie „co się stało z akcjami Nvidii?”, warto podzielić ostatnie tygodnie na dwa akty. Akt pierwszy: euforia, nowe historyczne szczyty i kapitalizacja ponad 5 bln USD, po czym seria nagłówków o Chinach, polityce i eksporcie wciska hamulec. Akt drugi: wieczór 19 listopada – Q3 FY2026, które nie tylko ratuje narrację, ale całkowicie ją przeprogramowuje, sygnalizując, że cykl wydatków na AI wcale się nie kończy, tylko przyspiesza.

Od 5 bilionów do nerwowego listopada

Pod koniec października Nvidia wyglądała na nie do ruszenia. Spółka po raz pierwszy w historii zamknęła sesję z kapitalizacją powyżej 5 bln USD, tydzień zakończyła w rejonie 208 USD, a w kolejnych dniach ustanowiła nowe all-time high. Retail na Reddicie ochrzcił ją memowo „AI king forever”. Kiedy wszyscy są po tej samej stronie łodzi, wystarczy jeden zły nagłówek, żeby kurs zaczęło bujać.

Pierwszy przyszedł z South China Morning Post: informacja, że Pekin po cichu zakazuje zagranicznych chipów AI w państwowych centrach danych. Regulacja była zakopana w 47-stronicowym dokumencie, ale algorytmy czytają tylko tytuły. Kilka godzin po otwarciu w Nowym Jorku Nvidia była już ok. 4% niżej. Później Reuters zacytował amerykański Departament Handlu, który potwierdził, że GPU Blackwell „na ten moment” pozostają na liście eksportowej dla Chin. Z fundamentalnego punktu widzenia Chiny to ok. 5% przychodów Data Center i niski jednocyfrowy odsetek całości – ale dla wyceny ważniejsza była myśl: polityka znowu siedzi przy stole z kalkulatorem.

W tle narastał też szum polityczny z USA. „Wall Street Journal” pisał, że zespół przejściowy Trumpa sygnalizuje agencjom rządowym: żadnego bailoutu dla branży AI. W tym samym czasie pozytywne newsy ze strony samej Nvidii – jak komunikat o pozyskaniu Samsunga, Deutsche Telekom i Nokii do uruchamiania obciążeń 5G-AI na Blackwellu – dawały jedynie krótkie, około 1-procentowe odbicie po sesji, które znikało przed kolejnym zamknięciem. To podręcznikowy sygnał: mikro-pozytywy nie są w stanie zrównoważyć zmiany narracji na poziomie makro.

Opcje, gamma i zjazd całego sektora

Pod powierzchnią to jednak nie nagłówki, tylko rynek opcji zaczął nadawać tempo. Wolumen putów gwałtownie rósł, szczególnie w krótkoterminowych seriach ze strike’ami w okolicach 195–188 USD. Dealerzy, którzy sprzedali te opcje, wpadli w klasyczny tryb negatywnej gammy: gdy kurs spada, muszą sprzedawać coraz więcej akcji lub kontraktów futures, aby zhedgować deltę, co z kolei dodatkowo spycha kurs w dół. Niewielka zmiana nastroju w nagłówkach zamienia się w kilkuprocentowe ruchy na tickerze.

Efekt wzmocnił sektor. W serwisach finansowych pojawiły się grafiki pokazujące, że AMD, Broadcom i Marvell jednego dnia tracą po 5–7%. To sygnał, że instytucje redukują ekspozycję na cały „AI complex”: od akceleratorów, przez sieci, po pamięć. Fundusze koszykowe sprzedają szeroko, strategie long-Nvidia/short-peers zwijają się, a pasywne ETF-y dokładają swoje, gdy indeksy zjeżdżają. Kurs Nvidii z okolic 212 USD spada poniżej 192 USD, zahacza o wysokie 180-ki i w połowie listopada jest już daleko od październikowych szczytów.

Suma tych ruchów: około 18% poniżej październikowego ATH i ok. 8% w dół w samym listopadzie – dokładnie w momencie, gdy zbliżają się wyniki Q3. Nie jest to katastrofa, ale wystarczająco dużo, by historia „niezniszczalnej” AI-rakiety zamieniła się w pytanie: „czy to był pierwszy sygnał, że górka jest blisko?”.

Czego rynek naprawdę się bał

Na kilka dni przed publikacją wyników konsensusowa opowieść brzmiała mniej więcej tak: boom inwestycji w infrastrukturę AI był fenomenalny, ale fizyki nie oszukasz. Kontrole eksportowe przyduszą popyt na Hopper, klienci wstrzymają się z nowymi zamówieniami, zanim Blackwell ruszy pełną parą, marże na nowej architekturze będą niższe, a wydatki kapitałowe zaczną się normalizować. W takim układzie Nvidia nie potrzebowała „złego” kwartatu, żeby oberwać – wystarczyło „mniej spektakularne” tempo wzrostu i ostrożny ton co do przyszłości.

Innymi słowy, rynek nie czekał na dramat, tylko na zmianę nachylenia krzywej. Zamknięcie sesji 19 listopada na 144,86 USD mówiło: „to wciąż świetna spółka, ale być może wchodzimy w fazę trzeźwiejszej wyceny”. Tylko że potem przyszły wyniki – i cały ten scenariusz wyleciał w powietrze.

Lista kontrolna przed Q3

• Pozabankowe ryzyko pozycji: wysoki udział inwestorów indywidualnych, kwantów i struktur opcyjnych sprawił, że każda narracyjna zmiana działała jak dopalacz na zmienność.

  
  

• Wycena na sterydach: 5 bln USD kapitalizacji oznaczało, że rynek „zapłacił z góry” za całe lata przyszłego AI-capexu i wymaga coraz mocniejszych dowodów na kontynuację.

  
  

• Regulacje i polityka: eksport do Chin, napięcia geopolityczne i hasła w stylu „zero bailoutu dla AI” podnosiły dyskonto za ryzyko regulacyjne w modelach DCF.

  
  

• Sektorowa słabość: spadki w innych AI-nazwach sugerowały szeroką redukcję ekspozycji, a nie specyficzny problem tylko Nvidii.

  
  

• Niewidzialne oczekiwania: oficjalnie analitycy wciąż prognozowali bardzo mocny kwartał, ale „whisper numbers” przesunęły się z „ciągła akceleracja” na „pierwsze lekkie hamowanie”.

  
  

Taki był punkt wyjścia. Na tym tle Q3 FY2026 nie tylko „dał radę” – on ten punkt wyjścia po prostu skasował i narysował nowy.

Szok wyników Q3 FY2026

Wieczorem 19 listopada Nvidia zrobiła dokładnie to, na co liczyli byki – tylko w wersji hard mode. Q3 FY2026 nie było zwykłym „beatem”, ale raportem, który przestawił przełącznik z „może to już szczyt” na „to raczej środek długiego supercyklu”. Liczby, guidance i komentarze zarządu wspólnie zdemontowały główne elementy narracji niedźwiedzi, która budowała się przez cały listopad.

Q3 FY2026: liczby, których nie da się zignorować

Na górze rachunku wyników mamy 57,03 mld USD przychodu, co oznacza +62% rok do roku i +22% kwartał do kwartału. Konsensus analityków wynosił ok. 54,8–55,3 mld USD, a więc Nvidia dorzuciła mniej więcej 2 mld USD ponad już i tak napięte oczekiwania – i to po tygodniach, gdy nieoficjalne „whispery” zdążyły podbić poprzeczkę jeszcze wyżej. Przy spółce wycenianej na 5+ bln USD to jest tempo, które praktycznie nie ma analogii.

Data Center, czyli segment, który naprawdę rządzi wyceną, wygenerował 51,2 mld USD przychodu, +66% r/r i +25% kw/kw. To już ok. 89,8% całkowitej sprzedaży. Gaming, Auto czy Pro Viz są z punktu widzenia grupy dodatkami, nie głównym daniem. Dla rynku kluczowe było jedno pytanie: czy hyperscalery, przedsiębiorstwa i państwa dalej budują infrastrukturę AI w tempie, które uzasadnia wyceny? Odpowiedź z tych liczb brzmi: „tak, a może nawet szybciej niż myśleliście”.

Na poziomie zysku non-GAAP EPS wyniósł 1,30 USD, o 0,04–0,05 USD powyżej konsensusu. Zysk netto według GAAP sięgnął 31,92 mld USD, co oznacza około 65% wzrostu rok do roku. Bruttomarge non-GAAP utrzymała się na imponującym poziomie 75,0%, pozostając płaska kwartał do kwartału i rosnąc o ok. 160 punktów bazowych rok do roku – mimo że Blackwell, nowa generacja o niższych początkowych marżach, zaczyna coraz mocniej wchodzić do miksu produktowego. Koszty operacyjne wyniosły 4,83 mld USD, rosnąc jedynie o 18% r/r, co przy 62-procentowym wzroście top-line’u oznacza, że dźwignia operacyjna wciąż działa jak z podręcznika.

Guidance na Q4: scenariusz pisany od nowa

Jeśli sam Q3 był imponujący, to guidance na Q4 był momentem, w którym niedźwiedzie naprawdę straciły grunt pod nogami. Nvidia przewiduje przychody na poziomie 65,0 mld USD ±2%, czyli midpoint ok. 65 mld USD. To przekłada się na ~94% wzrostu rok do roku i ~14% kwartał do kwartału. Street siedział bliżej 62,5–63 mld USD, więc spółka ponownie przesunęła „bramkę” o kilka miliardów wyżej – i to w momencie, gdy część rynku liczyła na uspokojenie dynamiki.

Z komentarzy zarządu i struktur segmentowych wynika, że przychody Data Center w Q4 powinny wylądować w przedziale ok. 59–60 mld USD, podczas gdy wiele modeli przyjmowało 56–57 mld USD. Różnica to nie kosmetyka, tylko zmiana narracji: zamiast pauzy przed Blackwellem, klienci najwyraźniej kupują jednocześnie Hopper i Blackwell. Z punktu widzenia podaży oznacza to „nakładanie się fal popytu”, a nie ich wzajemne znoszenie.

Jensen Huang nie bawił się w fałszywą skromność. Cytaty w stylu „Blackwell demand is off the charts”, „Cloud provider GPUs are sold out for the next 12 months” i „We are in full production ramp on Blackwell — expect billions in revenue this quarter and tens of billions next quarter” wprost mówią: cykl inwestycyjny nie tylko się nie kończy, ale otwiera kolejny, jeszcze mocniejszy etap. W trader-slangu: „all clear” dla AI-capexu na 2026–2027.

Jak posypał się case niedźwiedzi

Przed wynikami niedźwiedzie stały na czterech filarach: ryzyku Chin, pauzie w zamówieniach przed Blackwellem, spadających marżach i tezie o „piku AI-capexu”. Po Q3 każdy z tych filarów wygląda dużo mniej przekonująco.

• Chiny: udział Data Center w Chinach to ok. 5% segmentu, a całej sprzedaży – niski jednocyfrowy procent. To jest ryzyko taktyczne, nie strukturalne; może wprowadzać szum w kwartale, ale nie przebudowuje modelu na dekadę.

  
  

• Pauza przed Blackwellem: zamiast pauzy widzimy nakładanie się generacji – klienci uzupełniają istniejące klastry Hopper i równocześnie rezerwują Blackwell na kolejne fale wdrożeń. Nie widać „klifu zamówień”, którego obawiał się rynek.

  
  

• Presja na marże: utrzymanie 75% marży non-GAAP przy rampującym się Blackwellu sugeruje, że pricing power, systemy NVL72/144 i software (CUDA, biblioteki, stack) razem biorą na siebie większość kosztowej górki nowej architektury.

  
  

• Teza o piku AI-capexu: guidance na blisko 94% wzrostu przychodów w Q4, plus jasna zapowiedź, że hyperscalery zwiększą nakłady w 2026 względem 2025, sprawiają, że „koniec imprezy” brzmi bardziej jak mem niż jak scenariusz bazowy.

  
  

Sovereign AI i wyprzedane systemy Blackwell

Kluczową częścią calla – ważną także dla inwestorów z Europy Środkowo-Wschodniej – był wątek Sovereign AI. To etykieta dla projektów, w których państwa i podmioty publiczne budują własną infrastrukturę AI, aby zapewnić sobie suwerenność danych i mocy obliczeniowej. Według Nvidii wartość rocznej pipeline dla Sovereign AI przekroczyła już 20 mld USD, podczas gdy kwartał wcześniej mowa była o ok. 10 mld USD. Innymi słowy, w trzy miesiące skala potencjalnych zamówień de facto się podwoiła.

W segmencie kompletnych systemów obraz jest równie agresywny. Rackowe systemy Blackwell – NVL72 i NVL144 – są praktycznie wyprzedane na większość 2026 roku. Pytanie nie brzmi „czy znajdą się klienci?”, tylko „jak szybko Nvidia jest w stanie wyprodukować i dostarczyć sprzęt w realnych warunkach ograniczeń energii i infrastruktury DC”. Jensen wymienił z nazwy kilku gigantów: Meta zamówiła ok. 350 tys. GPU Blackwell na dostawy w 2026, Tesla kupuje Blackwella do Dojo, a Elon Musk oszacował przyszłoroczne wydatki na 3–4 mld USD. Superchipy Grace-Blackwell trafiają już do każdego dużego dostawcy chmury.

Reakcja rynku: klasyczna Nvidia

Pierwszy werdykt przyszedł natychmiast z taśmy. Przed publikacją wyników, 19 listopada, kurs zamknął się na 144,86 USD – solidnie na plusie w dniu, ale nadal wyraźnie poniżej październikowych rekordów. Po ogłoszeniu liczb w handlu posesyjnym kurs wystrzelił o maksymalnie 7,1% do okolic 155,18 USD. Następnego ranka w pre-marketcie akcje krążyły wokół 153–154 USD, czyli ok. 6–6,5% powyżej zamknięcia.

Symbolicznie najważniejsze było jednak to, że kapitalizacja Nvidii znów przekroczyła 5 bln USD – tym razem z bardzo świeżymi, twardymi danymi w tle, a nie tylko opowieścią. W pre-marketcie mówiło się o ~5,07 bln USD. Listopadowy drawdown (ok. −8% od początku miesiąca do dnia wyników i ok. −18% od październikowego szczytu) został w praktyce wymazany w jedną noc. To klasyczny pattern, który wierni obserwatorzy znają: ścisk przed wynikami, a potem gwałtowna repricing, gdy prawdziwe liczby lądują na stole.

Pięć statystyk, które zmieniły wszystko

• 57,03 mld USD przychodu w Q3 – +62% r/r, +22% kw/kw, ~2 mld powyżej konsensusu.

  
  

• 51,2 mld USD z Data Center – +66% r/r, +25% kw/kw, ok. 89,8% całej sprzedaży.

  
  

• 75,0% non-GAAP marży brutto – płasko kwartał do kwartału, +160 pb rok do roku pomimo rampy Blackwella.

  
  

• 65 mld USD ±2% guidance na Q4 – ok. +94% r/r i +14% kw/kw, zauważalnie powyżej modeli Streetu.

  
  

• >5 bln USD kapitalizacji – z coraz większą częścią „opowieści” zamienioną na realne przepływy pieniężne.

  
  

To nie jest kwartalny „egzamin zaliczony”. To jest kwartalny „egzamin zaliczony z wyróżnieniem i podwyższeniem poprzeczki na przyszłość”. A to zupełnie inny typ sygnału dla rynku.

Co to znaczy dalej

Po Q3 FY2026 odpowiedź na pytanie „co się stało z akcjami Nvidii?” brzmi inaczej niż jeszcze tydzień wcześniej. Korekta wywołana strachem przed regulacją, „zmęczeniem” AI-capexem i opcyjną mechaniką zderzyła się z raportem, który przychody, marże i guidance wyniósł na nowy poziom. Teraz gra toczy się o to, jak ten nowy stan rzeczy przełożyć na scenariusze cenowe, ryzyko i strategie – zarówno dla długoterminowych inwestorów, jak i traderów patrzących w ekran co minutę.

AI-supercykl, wersja 2.0

Jeszcze przed tym raportem można było sensownie argumentować, że boom inwestycji w AI jest potężny, ale kruchy: zależny od kilku hyperscalerów, globalnych stóp procentowych i polityków w Waszyngtonie oraz Pekinie. Po Q3 obraz jest inny. Hyperscalery komunikują, że nakłady w 2026 będą wyższe niż w 2025. Pipeline projektów Sovereign AI podwoił się w kwartał. Systemy Blackwell NVL72/144 są w praktyce zaklepane na większość 2026 roku. To nie wygląda jak schyłek bańki, tylko jak środkowa faza wieloletniego programu inwestycyjnego.

Z perspektywy samej Nvidii równie istotne jest, że ten wzrost nie pożera rentowności. Marże brutto w okolicach 75%, wolniej rosnący opex, coraz większy udział systemów i oprogramowania w przychodach – to wszystko przesuwa spółkę z kategorii „sprzedawca drogich chipów” w stronę „dostawcy kluczowej warstwy całego AI-stacku”. Każdy dodatkowy dolar przychodów z Data Center generuje bardzo wysokiej jakości zysk. Jeśli w kolejnych kwartałach potwierdzi się, że marżowość generacji Blackwell jest nawet lepsza, niż dziś zakłada konsensus, to Q3 2026 zapisze się jako moment rewizji w górę całej ścieżki zysków na lata.

Krótki termin: poziomy, gamma i emocje

W krótkim terminie uwaga rynku skupia się naturalnie na poziomach i przepływach. Po tym, jak kurs w after-hours dotknął ok. 155 USD, a w pre-marketcie utrzymywał się w rejonie 153–154 USD, wielu inwestorów patrzy w kierunku przedziału 160–170 USD jako potencjalnej „strefy przyciągania” – zwłaszcza jeśli dealerzy opcyjni znajdą się w short gamma na górze i będą zmuszeni dokupować akcje, gdy rynek rośnie. Patrząc o jeden sezon wynikowy naprzód, scenariusz, w którym Nvidia dociera do 200+ USD przed kolejnym raportem, nie jest już domeną memów, tylko jednym z realistycznych wariantów.

Jednocześnie wszystko to jest obarczone standardowym katalogiem „ale”: szoki makro, nowe regulacje, bottlenecki w łańcuchu dostaw (od sieci po energię), agresywne ruchy konkurencji – każdy z tych czynników może chwilowo zdominować historię. Kluczowe jest, że scenariusz bazowy rynku przesunął się z „być może szczyt jest blisko” na „to trwa dłużej i rośnie mocniej, niż mieliśmy w modelach”. To zmienia zarówno gotowość do płacenia wysokich mnożników, jak i tolerancję na przejściowe obsunięcia.

Praktyczny playbook – bez magii

Co z tym wszystkim może zrobić polski inwestor, czy to indywidualny, czy zarządzający portfelem instytucjonalnym? Zamiast „tipów” – rama do myślenia:

• Długoterminowi fundamentaliści: mogą traktować duet Q3/Q4 jako potwierdzenie, że cykl inwestycji w infrastrukturę AI rozciąga się co najmniej na lata 2026–2027. Sensownie jest skupić się na wolumenach, backlogu, strukturze klientów, tempie rampy Blackwella i roli software’u, a mniej na każdym jednodniowym skoku czy spadku. Strategia: fazowane wejścia, gotowość do wykorzystania korekt wywołanych nagłówkami, zamiast panicznej reakcji na każdą świeczkę na wykresie.

  
  

• Alokatorzy sektorowi i makro: Nvidia ustawia poprzeczkę dla całego AI-ekosystemu. Utrzymywanie stałej niedoważonej pozycji w przyspieszaczach AI, sieciach i powiązanych spółkach staje się bardziej świadomą decyzją niż neutralnym punktem wyjścia. Z drugiej strony koncentracja ogromnej części ryzyka w jednym tickerze o kapitalizacji 5+ bln USD jest równie realnym zagrożeniem – nawet najlepsza historia boli, jeśli odpowiada za połowę zmienności portfela.

  
  

• Traderzy opcyjni i krótko-terminowi: każda sesja wynikowa Nvidii to dziś mini-wydarzenie makro. Implied vol, skew i term structure żyją własnym życiem przed i po raporcie. W takim środowisku częściej mają sens strategie z ograniczonym ryzykiem – spready call, kalendarze, struktury typu diagonal – niż „gołe” skrzydła. I co najważniejsze: trzeba mieć świadomość, że gamma-dynamika może odwrócić ruch równie gwałtownie, jak go wzmocniła.

  
  

• Retail „kupuję dołek”: ten raport bardziej potwierdził Twoją logikę niż timing. Główne pytanie nie brzmi już „czy AI jest realnym trendem?”, tylko „jaki procent portfela w jednej spółce nadal pozwala Ci spać spokojnie?”. Nawet jeśli Nvidia jest plakatowym bohaterem AI-ery, dywersyfikacja na inne beneficjenty – od półprzewodników, przez chmurę, po wybrane software’owe playe – nadal ma sens.

  
  

Ryzyka, które nie zniknęły

Łatwo po takim kwartale wpaść w tryb „mission accomplished”. Byłoby to jednak niebezpieczne złudzenie. Q3 zmiotło sporo krótkoterminowych obaw, ale nie anulowało strukturalnych ryzyk. Regulacje eksportowe mogą się dalej zaostrzać, geopolityka może dodać kolejnych zwrotów fabularnych, infrastruktura energetyczna i chłodzenie mogą czasowo ograniczyć tempo realnych wdrożeń nawet wtedy, gdy popyt jest ogromny. Duzi klienci budują też własne chipy – dziś jeszcze uzupełniające, ale w długim horyzoncie potencjalnie konkurencyjne na marginesie portfela zakupów.

Do tego dochodzi prosta arytmetyka skali. Przy kapitalizacji ponad 5 bln USD Nvidia nie musi „pomylić się” w strategii, by inwestorzy zobaczyli 20–30-procentowe korekty. Wystarczy, że wzrost stanie się „po prostu bardzo wysoki”, a nie „epicki”, a rynek – być może słusznie – przestawi mnożniki na niższy poziom. Innymi słowy: supercykl nie oznacza prostej linii w górę, tylko raczej serię impulsów przedzielonych okresami trzeźwiejszej wyceny.

Nowa odpowiedź na stare pytanie

Na koniec wracamy do punktu wyjścia: co się stało z akcjami Nvidii? W wersji krótkiej – klasyczna ścieżka sentymentu. Najpierw euforia, rekordy i 5 bln USD kapitalizacji. Potem faza nerwowości, nagłówki o Chinach i eksporcie, polityczny hałas, wyprzedaż w całym AI-sektorze i opcyjna spirala, która ściąga kurs w dół przed wynikami. I wreszcie Q3 FY2026, które z przychodami 57 mld USD, 75% marży, agresywną guidance na Q4 i sygnałem, że lata 2026–2027 mogą być dla AI jeszcze większe niż 2025, odwraca trajektorię w jeden wieczór.

W wersji dłuższej: Nvidia przeszła drogę od „historii o AI z imponującymi liczbami w tle” do „imponujących liczb, które uzasadniają bardzo konkretną historię o przebudowie świata obliczeń”. AI-supercykl nie tylko się nie skończył, ale wygląda na dłuższy i mocniejszy, niż sądziło wielu inwestorów rok temu. To nie znaczy, że ryzyko zniknęło, ani że kurs będzie się poruszał tylko w jedną stronę. Oznacza jednak, że na kluczowe pytanie – „czy to już koniec AI-fali?” – rynek dostał na razie stosunkowo jasną odpowiedź: nie, jesteśmy dopiero w środku meczu, a Nvidia właśnie strzeliła kilka bramek pod rząd.